Cuando se habla de . de crédito de empresas o estados, comúnmente se refiere a los juicios que los organismos especializados ofrecen al mercado sobre la sostenibilidad de la deuda emitida o que se pretende emitir. En realidad se trata de una evaluación (literalmente rating = clasificación), expresada en forma de nota, similar a la que los profesores dan a los alumnos en las escuelas. Cuanto mayor sea la calificación, mayor será la confiabilidad del deudor en el cumplimiento de sus obligaciones con los acreedores.
Estas calificaciones existen desde hace mucho más de un siglo, es decir, desde que los emisores comenzaron a recurrir sistemáticamente al mercado como alternativa al canal bancario para obtener financiación para respaldar proyectos de considerable valor. El mercado, sin embargo, no dispone de la misma información que puede tener un banco que tiene una relación privilegiada con la empresa solicitante del crédito, por lo que la evaluación de la fiabilidad del emisor, de la calidad de la deuda emitida también en relación al vencimiento y las condiciones contractuales, y su sostenibilidad en relación con exposiciones anteriores de la compañía es complicada. Además, incluso si toda esta información estuviera a disposición del público, hay algunos inversores que, por no ser profesionales, no podrían hacer un uso adecuado de ella.
Las agencias de calificación crediticia llenan este vacío de información, proporcionando al mercado una evaluación concisa y fácilmente comprensible de la confiabilidad del deudor y la calidad de la deuda emitida. Estas evaluaciones se llevan a cabo mediante una combinación de factores cuantitativos y cualitativos. Los primeros se derivan esencialmente de los análisis económico-financieros del emisor basados en datos del balance, datos sectoriales y tendencias generales del mercado, de los que los analistas deducen las principales magnitudes de evaluación financiera (por ejemplo, flujos de caja, remuneración del capital, apalancamiento financiero). . Estos últimos se refieren a la valoración subjetiva de los analistas sobre la calidad de los proyectos de inversión, la confiabilidad de la gestión y la credibilidad de los objetivos económicos que se fija el emisor.
La complejidad de los análisis y su coste ha empujado al mercado hacia una fuerte concentración en tres agencias que actualmente dominan el escenario general: Moody tiene una cuota de mercado del 40%, Standard&Poor's del 39% y Fitch del 16%. Hacen uso de escalas estandarizadas (los grados mencionados anteriormente) que, aunque no son completamente coincidentes, tienen numerosas áreas de superposición. A modo de ejemplo, la figura muestra las escalas de calificación de las tres principales agencias:
En primer lugar, la deuda se distingue por su vencimiento: la deuda a largo plazo, es decir, con una duración superior a un año, se evalúa con escalas diferentes y más granulares en comparación con la deuda a corto plazo (ya que en un período de tiempo más corto es menos probable que ocurran eventos que ocurran y que socaven la confiabilidad). La otra distinción es por clase de riesgo de deuda: grado de inversión (de AAA a BBB-, es decir, con un "grado" que los convierte en una inversión segura), alto rendimiento (de BB+ a C, es decir, con un alto rendimiento en comparación con un alto riesgo) y default (incumplimiento). La deuda menos riesgosa es la de primera clase, mientras que a medida que nos acercamos al nivel de default el nivel de riesgo crece exponencialmente. El riesgo afecta las tasas y los precios: cuanto mayor es el riesgo al que está expuesto el inversor, mayor es la tasa de rendimiento requerida. Este mecanismo tiene razones puramente estadísticas: según los datos observados en un horizonte de 10 años, una deuda considerada AAA tiene una probabilidad de entrar en default del 0,66%, una deuda BBB del 3,76%, mientras que si cae a BB la probabilidad de el incumplimiento aumenta al 13,33% (Fuente: Fuente: S&P, Estudio Anual Global de Incumplimiento Corporativo de 2016 y Transiciones de Calificación).
Dada la importancia del impacto económico de las sentencias emitidas por las agencias de calificación y debido a la falta de reconocimiento de los riesgos de las empresas que han entrado en default, lo que ha dado lugar a verdaderos escándalos financieros (por ejemplo, Enron, Parmalat, Lehman), Se han planteado muchas dudas sobre la fiabilidad de las calificaciones y la independencia de las agencias que las elaboran. Las mayores dudas surgen en relación con las calificaciones que las empresas asignan a pedido de un emisor que paga por este servicio (rating solicitado), lo que arroja una sombra sobre el tercero del evaluador respecto del evaluado; Se plantean otras cuestiones en relación con la estructura de propiedad de las agencias de calificación, que pueden tener importantes conflictos de intereses con respecto a las opiniones expresadas sobre determinados emisores.
Por estos motivos, las agencias de calificación están sujetas a supervisión y legislación específica. La legislación europea prevé que las autoridades nacionales (en Italia, Consob) supervisen el trabajo de las agencias en colaboración con las autoridades de los Estados miembros, recurriendo al organismo competente y con la participación de la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA). Además, en 2008 la Comisión Europea emitió normativa específica para prevenir y mitigar los riesgos de conflictos de intereses inherentes a la actividad desarrollada por las agencias de calificación, mediante la adopción de sistemas de gobernanza que garanticen una mayor autonomía en los procesos de evaluación y la verificación de la evaluación. procedimientos seguidos.
Sin embargo, en los últimos años, el concepto de sostenibilidad de un emisor se ha extendido más allá de la esfera económica capturada por las calificaciones crediticias, incluyendo también el impacto ambiental y social de las formas de producir y competir de un operador económico. Las calificaciones ESG (acrónimo de Environmental, Social and Governance) son el resultado de análisis realizados por agencias especializadas en evaluar las cuestiones de sostenibilidad no financiera de empresas y estados. La sostenibilidad se ha convertido en el tema central de las agendas políticas y reguladoras, también bajo la presión de una opinión pública cada vez más convencida de la importancia del tema debido a crisis climáticas cada vez más frecuentes y graves. Empresas e intermediarios financieros intentan incorporar el tema de la sostenibilidad en sus procesos de producción e inversión; sin embargo, medir la sostenibilidad de un operador económico es un desafío casi imposible desde un punto de vista metodológico porque requiere combinar elementos conflictivos que muchas veces son difíciles de medir. La necesidad de minimizar el impacto ambiental en las formas de producir y competir debe considerarse junto con las repercusiones en la sociedad en su conjunto, de modo que los costos de la transición no sean pagados íntegramente por los trabajadores, clientes o comunidades donde opera una empresa; Existe una fuerte necesidad de un gobierno corporativo que tenga en cuenta, junto con los derechos primarios de los accionistas, también las solicitudes provenientes de otras partes interesadas, sin entrar en un proceso de estancamiento en la toma de decisiones.
Aunque todos somos conscientes de la dificultad del proceso y de la aproximación de estas medidas, en un corto período de tiempo se ha producido una rápida difusión del uso de las calificaciones ESG en diversos ámbitos, desde las finanzas hasta la presentación de informes empresariales y su uso. como parámetros retributivos de los consejeros. Las razones son simples: es una forma práctica, rápida y fácilmente implementable en los distintos modelos de evaluación económico-financiera, porque se piensan como puntuaciones que luego dan lugar a escalas de calificación de fácil lectura que permiten a un operador económico ser posicionado en el contexto de su negocio. Para satisfacer la creciente demanda, se han creado numerosas agencias especializadas en el desarrollo de calificaciones ESG: la Comisión Europea enumera 59 de ellas, de las cuales 30 tienen su sede en la UE y 29 fuera. Sin embargo, es bueno señalar que los actores globales son pocos. Entre estos se encuentran: Calificación ESG de Refinitiv, Calificación ESG de MSCI, Calificación ESG de Sustainalytics, Calificación de divulgación ESG de Bloomberg, Calificación ESG de Moodys, Clasificación ESG global de S&P (Escrig-Olmendo et al., 2019; Berg et al., 2019 y 2022).
Cada una de estas agencias, que opera en un contexto sin regulación específica a nivel global, utiliza un modelo propio para cuantificar la sostenibilidad con una puntuación que luego se convierte en una calificación. La comparabilidad de las calificaciones elaboradas por las distintas agencias es limitada debido a la complejidad del método y a la falta de transparencia en cuanto a los distintos procesos de agregación de las variables y definición de las ponderaciones que las caracterizan. Incluso en las escalas de calificación utilizadas, es imposible hacer una comparación como la presentada sobre las calificaciones crediticias. Además, a diferencia de las agencias de calificación crediticia, estos operadores a menudo se basan en datos no auditados y no están sujetos a regulaciones que mitiguen posibles conflictos de intereses. En resumen, todavía queda un largo camino por recorrer para que las agencias de calificación ESG mejoren la calidad y comparabilidad de las calificaciones.
Es interesante observar que las dos principales agencias de calificación crediticia (Moodys' y Standard&Poor's) también se encuentran entre los principales actores de la calificación ESG, habiendo adquirido a lo largo de los años agencias especializadas en la evaluación de la sostenibilidad no financiera. De hecho, los análisis de sostenibilidad de la deuda son más refinados si los riesgos ESG también se consideran en los parámetros de evaluación de riesgos del emisor. Y, viceversa, la sostenibilidad socioambiental de un emisor debe estar adecuadamente sustentada por la sostenibilidad económica del negocio.
El hecho de que las agencias de calificación de sostenibilidad se estén concentrando progresivamente y que agencias que se ocupaban exclusivamente de calificaciones crediticias hayan entrado con determinación en este mercado hace pensar que, en el medio plazo, veremos la definición de una calificación única de sostenibilidad, que incluirá tanto el ámbito económico-financiero y las evaluaciones socioambientales como dos caras de una misma moneda.
