Auf dem Höhepunkt der Subprime-Blase sagte Citigroup-Chef Chuck Prince bekanntermaßen: „Wenn die Musik aufhört, werden die Dinge in Bezug auf die Liquidität kompliziert. Aber während das Orchester spielt, muss man aufstehen und tanzen. Und wir tanzen immer noch." Sechs Jahre später spielen die Zentralbanken auf der ganzen Welt vor dem Hintergrund einer entgegenkommenden Geldpolitik und ultraniedriger Zinssätze eine andere Melodie. Anleiheninvestoren ihrerseits sind auf der Jagd nach Renditen in einen hektischeren Tanz verwickelt; aber was wird passieren, wenn die Musik – wie es ihr bestimmt ist – aufhört?
Lassen Sie sich nicht von der derzeit künstlich eingeführten niedrigen Volatilität täuschen. Dies ist ein Game Changer auf dem Anleihenmarkt. Die risikobewussten Fixed-Income-Manager von heute müssen flexibel und mit einer umfassenden Palette an Instrumenten ausgestattet sein, um Laufzeit-, Kredit- und Inflationsrisiken zu managen. Anleiheinvestoren, denen diese Fähigkeit fehlt, setzen sich hingegen möglichen Gefahren aus.
Das Ziel der Zentralbanken ist es, eine expansive Politik beizubehalten, solange das Wachstum sehr schwach bleibt, und dies lässt vermuten, dass noch einige Zeit vergehen wird, bis der Liquiditätsfluss unterbrochen wird und die Zinsen auf ein normales Niveau zurückkehren. Bei festverzinslichen Wertpapieren liegt das Gleichgewicht zwischen Risiko und Ertrag heute auf der Risikoseite. Anleger sollten sich daher weniger auf das mögliche Timing konzentrieren, sondern mehr darauf, was passieren wird, wenn die Zinsen steigen, sicherlich vor der unvermeidlichen Flucht aus dem Anleihemarkt, die ausgelöst wird, wenn die Währungshüter beginnen, ihre Haltung zu ändern.
Die Asymmetrie des Risiko-Ertrags-Profils, die sich aus der Möglichkeit geldpolitischer Fehler in einem Umfeld mit niedrigem Wachstum und hohen und steigenden Schuldenquoten in fortgeschrittenen Volkswirtschaften ergibt, bedeutet, dass der traditionelle Long-Only-Ansatz für Anleihen den Anlegern hohe Verluste aussetzen wird die massiven Liquiditätsspritzen der Zentralbanken werden zurückgezogen. Umgekehrt kann ein Total-Rate-of-Return-Ansatz (TRR) Rallyes nutzen und gleichzeitig sicherstellen, dass das Portfolio bei steigenden Zinsen weiterhin eine positive Rendite bietet.
Es könnte ein Engagement in XNUMX-jährigen Anleihen mit starken Fundamentaldaten bedeuten, bei denen das Risiko einer kürzeren Laufzeit durch Swaps abgedeckt wird; oder der wachsenden Nachfrage nach höher rentierlichen, aber niedriger bewerteten Unternehmensanleihen ausgesetzt sein; oder wiederum eine ausreichende Deckung der Lebenshaltungskosten haben, indem sie synthetische inflationsgebundene Anleihen schaffen, wo sie nicht verfügbar sind, wie z. B. in den Niederlanden. Diese Techniken, wie Zinsfutures, Floating Rate Notes oder Credit Default Swaps, können verwendet werden, um die Empfindlichkeit eines Portfolios gegenüber Zinsen und Krediten zu ändern, was zu einer positiven Rendite führt, die nicht mit dem zugrunde liegenden Anlagezyklus korreliert .
Früher oder später werden die Zentralbanken die Stimulierung durch eine unkonventionelle Geldpolitik dämpfen. Es muss jedoch berücksichtigt werden, dass sich die zentralen Institutionen infolge dieser Situation mit extrem hohen Bilanzen und enormen Staatsschuldenanteilen konfrontiert sehen. Es gibt keinen historischen Präzedenzfall dafür, wie die Anleihemärkte auf die Rücknahme der akkommodierenden Politik reagieren werden, insbesondere angesichts der Tatsache, dass die Zentralbanken in einigen Fällen die Mehrheit der ausstehenden Anleihen für einige längerfristige Emissionen halten.
Das Risiko eines geldpolitischen Fehlers ist daher deutlich höher. Betrachten Sie, was Anfang 2013 im Vereinigten Königreich geschah. Gerüchte, dass die Bank of England ein nominales BIP-Wachstum anstreben könnte, wurden als Schritt dahin interpretiert, das derzeitige Ziel der Spitzeninflation von 2 % aufzugeben. Die daraus resultierenden kurzfristigen Kurseinbrüche bei britischen Staatsanleihen und dem Pfund Sterling verdeutlichten die Risiken, die einer unzureichenden Berichterstattung der Zentralbanken innewohnen. Bedenken hinsichtlich eines möglichen Anstiegs der Inflationserwartungen gibt es nicht nur in Großbritannien.
In den Vereinigten Staaten, wo die Immobilienpreise mit einer Jahresrate von über 9 % steigen, dem höchsten Stand seit 2006, zeigen sich bereits erste Anzeichen einer Inflation. Es ist klar, dass die Aussichten für die Anleihenmärkte nicht günstig sind. So wie Militärs in der Regel perfekt gerüstet sind, um einen Krieg zu führen, der gerade zu Ende gegangen ist, aber kläglich unvorbereitet, um den nächsten zu führen, müssen Anleiheninvestoren einen neuen, weniger traditionellen Ansatz verfolgen.
Ein Ansatz also, der unabhängig von der Kurvenkonfiguration und dem Timing des Zinszyklus ist, aber dank der Möglichkeit, Short-Positionen einzugehen, in der Lage ist, Renditen zu erzielen, die über Cash hinausgehen, und sich auf die Relative-Value-Chancen konzentriert die sich aus Ineffizienzen und Preisanomalien der Märkte ergeben.
